Desbalances (6) : Siendo Justos...

Una amiga muy observadora me dice que exageré un poco al afirmar que las cosas habían cambiado radicalmente en Japón desde el 2000-2001. El siguiente gráfico, tomado de la excelente página pública de BCA Research, muestra tres series de tiempo y, me parece, nos da parcialmente la razón a ambos.



Es cierto, como yo lo sostengo, que ya no hay tanta desinflación y por tanto, uno podría argumentar que no son necesarias tasas tan bajas.
Sin embargo, es cierto también, como ella lo afirma, que tampoco hay que exagerar: la inflación, si no es negativa, es muy cercana a cero y las ventas están quietas.
Ahí iremos viendo si el Banco de Japón, basándose en lo que parece ser el standard de estas entidades a nivel mundial, continúa subiendo tasas porque "el gap del producto es positivo", lo cual me parecería a mi muy bueno para nosotros en Colombia, asi el cuento del "gap" no me lo crea mucho (tema para otra columna), o si "planta" por ahora...

Tres Patéticos Recursos

La columna de Juan Carlos Echeverry el día de hoy en El Tiempo es un ejemplo supremo de todo lo que tenemos que superar en el debate económico colombiano.

Empieza con el primero de los tres más patéticos recursos retóricos criollos: la cita de autoridad. Si lo dice fulano, debe ser cierto. ¿Quien es usted para controvertir a tan alta eminencia?. Es obvio no solo el sentimiento de inferioridad que lo invade a él, su urgencia en buscar validantes creíbles, sino su alegría al sentir bendecida su alma por algún sacerdote y no tener que transitar el arduo camino de defenderse solo.
Ni siquiera vale la pena ahondar. Basta repetir lo que --en el mismo lugar que Echeverry cita con fervor religioso---- dice el alto sacerdote de su devoción:

Let me be precise about one issue. I never said the fiscal conditions in Colombia are bad. That has nothing to do with my point that fiscal policy can help resolve the problem of an appreciated exchange rate. I know they have a surplus, my point is that they should have a bigger one.

Respetable, pero no lo comparto. Por pedir cada vez mas superavit fiscal en paises donde el superavit fiscal ya es sustancial, andamos como andamos en materia de economía política en latinoamerica.... pero bueno. Ese, que es un tema muy interesante, lo guardo para otra ocasión.
Mas adelante, Roberto Rigobón --por lo demás, un querido amigo mio-- cualifica aun mas esa afirmación, sensata y profesional. Que si. Que un ajuste fiscal en Colombia si sería bueno, pero si el shock es de oferta. Mejor dicho, que un mayor aumento de impuestos o una mayor reduccion del consumo del gobierno respecto de lo que ya hemos hecho en estos 5 años sería recomendable si nuestra revaluación proviniera de los términos de intercambio. Pero no es buena idea ---dice Roberto, la autoridad para Echeverry---- si la revaluacion proviene del aumento que ha tenido el deseo de invertir, que es un puro fenómeno de demanda.
Comparen ustedes las dos columnas de Echeverry, donde claramente anuncia una crisis con origen fiscal y con fecha concreta, con esa afirmación enteramente sensata y mesurada. Y piensen ustedes lo patético que es lo que ha hecho Echeverry: no solo acude a una cita de autoridad para defenderse. Fuera de eso, lo hace mal.
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Y luego pasa al segundo de los tres más patéticos recursos retóricos criollos: la rasgada de vestiduras. Nos recita las maravillas que logró hacer como funcionario de la administración Pastrana, de tan grata recordación para todo el pueblo colombiano. Claro, entre estas maravillas está de todo: las familias pobres, las señoras, los niños...... salvo lo atinente al asunto en una discusión por él mismo promovida: la tal reducción del gasto público que tan importante le resulta para evitar la crisis del 2009. Ese párrafo del final es un monumento a todo lo que tenemos la obligación de eliminar del debate colombiano, si es que queremos progresar.

El tercero de los más patéticos recursos retóricos criollos es la utilización de terminología de claro sabor culinario. Aunque palabrejas como "barriobajo" y frasesitas del estilo "mensajero y no el mensaje" ayudaron mucho a lograr coronar en los tres frentes, debo aceptar que Echeverry no lo logró: la columna está muy bien escrita y es muy clara. Tal vez demasiado clara para bien de la credibilidad de Echeverry como economista que valga la pena escuchar....

Desbalances (5): El papel de Japón

En el siguiente Gráfico se muestra la tasa de interés de intervención del Banco de Japón entre mediados del 2006 y el presente. Punto de fondo: aún con las subas recientes, la tasa es inferior a 0.6% anual...




Es conocido el hecho de que las autoridades japonesas usaron una política monetaria extremadamente activa para luchar contra el flagelo de la desinflación de comienzos de década, a su vez consecuencia del estallido de una burbuja en varios de sus mercados de activos.
Hoy día la situación es bastante diferente, y cabe preguntarse acerca del papel de las bajísimas tasas que exhibe el país en la dinámica de los desbalances globales.
En primer lugar, las bajísimas tasas de interés de intervención, y las bajas expectativas de inflación, han logrado tener toda la curva de rendimiento en niveles bajos respecto del resto del mundo. Por ejemplo, la tasa de interés anual del papel a 10 años es 1.73% (vs 4.86% en EU y 10% en Colombia).
Segundo, esta realidad motiva los llamados "carry trades", operaciones sencillísimas mediante las cuales el operador pide prestado en Yen, compra pesos colombianos (por ejemplo) al mismo plazo e invierte esos resursos en el mercado local. Total: se gana el diferencial (cubierto) de tasas, que es sustancial a plazos de un año. Y lo hace muerto de risa.
Tercero, el efecto cambiario: al vender Yen ayuda a mantener esa moneda relativamente débil y al comprar pesos, ayuda a mantenerlo relativamente fuerte.
Obviamente, el ajuste en tasas de interés en Japón es altamente deseable como parte del proceso de ajuste de los desbalances globales, y si ha sido insistentemente sugerido....

Desbalances (4) : Será el déficit fiscal americano?

Una teoría muy común es que el origen de los desbalances globales es el déficit fiscal americano. Bergsten ha declarado, por ejemplo, que:

The United States should take the lead in addressing the imbalances by developing a credible program to convert its present, and especially foreseeable, budget deficits into modest surpluses like those that were achieved in 1998–2001. Such a shift, of perhaps 3 to 4 percent of our GDP, would have two crucial payoffs vis-à-vis our external economic position: it would reduce the excess of our domestic spending relative to domestic output, which can only be met by additional net imports, and it would reduce the shortfall of our domestic savings relative to domestic investment, thereby cutting our reliance on the foreign capital inflows that drive up the value of the dollar and undermine our trade competitiveness.

El siguiente gráfico muestra la dinámica (% del PIB) del déficit fiscal y del desbalance externo.... Un ajuste de dos puntos en el uno, paralelo a un desajuste de 2 puntos en el otro sugiere que hay que echarle mas reflexión...... porque empíricamente esta teoría no pasa el primer test visual.

Desbalances (3): Brasil es todo un tema...

Este gráfico muestra la impresionante acumulación de reservas internacionales en Brasil.


Va un comentario divertido de Macarena...

Desbalances (2): Paseo Gráfico

Me pareció interesante un breve recorrido gráfico por las variables que comenté en la columna. primero, la dinámica del déficit en cuenta corriente en tres países desarrollados, Australia, Estados Unidos y España (% del PIB, fuente: FMI-WEO.



Segundo, las cifras de cuenta corriente y reservas internacionales en un par de países superavitarios: China...



Rusia....



En ambos casos, tomo las cifras de la espléndida base de datos de Deutsche Bank.

Desbalances Globales (Columna : Mayo 24)

La economía internacional atraviesa aguas desconocidas, al menos para su actual tripulación. El ritmo de expansión actual, ya llega a los cuatro años, carece de precedentes en las últimas tres décadas. Según estimativos respetados e influyentes, como los del último World Economic Outlook del FMI (Abril 14), las cosas seguirán más o menos así en 2007 y 2008.
Este período de inédita abundancia ha estado acompañado por la existencia de crecientes desequilibrios. Mientras en los Estados Unidos hay un déficit históricamente muy alto en la cuenta corriente de la balanza de pagos, en la China y en los países exportadores de petróleo hay pasmosos superávit.
La coexistencia de dos fuerzas, la abundancia y el desequilibrio, genera preguntas cuya respuesta es de trascendental importancia. La manera en que se corrija el desbalance va a determinar el curso de este navío que es la economía internacional y, por ende, el de todos sus pasajeros.
En los diagnósticos y en el análisis hay de todo y por ende, de todo hay en las propuestas de política económica. La argumentación más sólida, a mi juicio, parte de un hecho irrefutable: debido a una combinación de diversos factores, la economía internacional está caracterizada por un gran exceso de demanda por activos financieros. Lo que Ben Bernanke, ha llamado el "el trancón del ahorro"
El exceso de demanda por activos es palpable en diversos hechos. Por el lado de la oferta, Ricardo Caballero recordaba que al estallar la burbuja bursátil en Japón se esfumaron cuantiosos activos y que el proceso de reemplazarlos ha sido muy difícil y es aún incompleto. Siguiendo con la oferta, las cifras muestran que hay cierta reticencia emisora. Los gobiernos, primero, no han aumentado su colocación de títulos: como proporción del PIB, la deuda pública mundial es idéntica hoy a lo que era el caso en 1997 (75%). Segundo, por el lado de las empresas el asunto es similar: el valor de todas las acciones emitidas en el mundo ha caído 34% respecto de la cantidad de dinero en el mismo lapso.
Pero más dramático es el lado de la demanda. El alza sostenida del ahorro en China, y más recientemente en los países petroleros (medio oriente y Rusia) reflejada en su enorme superávit externo convierte a estas naciones en sustanciales demandantes de activos financieros, año tras año.
Una manifestación del problema es la demanda de Banco Centrales por reservas internacionales, pero hay más. Las empresas demandan activos para hacer de colateral en operaciones que permitan reducir sus costos financieros. Los (mal llamados) fondos de cobertura (hedge funds) para apalancar operaciones expuestas a riesgos globales. Las compañías de seguros para cubrir riesgos crecientemente internacionalizados. Los hogares, en sociedades que envejecen, para sus ya cercanos períodos de jubilación. Y así sucesivamente.
Ahora bien, con recortes importantes en la oferta inicial de papel y con los enormes incrementos en la demanda lo obvio es que el mercado se encargue de generar los incentivos necesarios para que el papel financiero se emita, ¿cierto?
Si, pero no. Si porque el proceso está claramente en marcha. No porque el proceso está en pañales todavía. Los emisores creíbles para los inversionistas institucionales importantes, siguen siendo muy pocos.
La noción de un exceso de demanda por activos explica varios hechos importantes y adicionales a los desbalances mismos: las tasas de interés reales tan bajas a lo largo y ancho del mundo (lo que Greenspan, en 2005, famosamente denominó el "conondrum" ), y el muy favorable comportamiento de los mercados bursátiles y de otros activos.
De otra parte, el concepto permite pensar que el proceso de convergencia de los desequilibrios globales no tiene que pasar ni por una crisis mundial, ni por un idílico “pacto” cambiario internacional. Al contrario, tiene una alternativa muy clara: pasar por la modernización y profundización financiera.