Desbalances Globales (Columna : Mayo 24)

La economía internacional atraviesa aguas desconocidas, al menos para su actual tripulación. El ritmo de expansión actual, ya llega a los cuatro años, carece de precedentes en las últimas tres décadas. Según estimativos respetados e influyentes, como los del último World Economic Outlook del FMI (Abril 14), las cosas seguirán más o menos así en 2007 y 2008.
Este período de inédita abundancia ha estado acompañado por la existencia de crecientes desequilibrios. Mientras en los Estados Unidos hay un déficit históricamente muy alto en la cuenta corriente de la balanza de pagos, en la China y en los países exportadores de petróleo hay pasmosos superávit.
La coexistencia de dos fuerzas, la abundancia y el desequilibrio, genera preguntas cuya respuesta es de trascendental importancia. La manera en que se corrija el desbalance va a determinar el curso de este navío que es la economía internacional y, por ende, el de todos sus pasajeros.
En los diagnósticos y en el análisis hay de todo y por ende, de todo hay en las propuestas de política económica. La argumentación más sólida, a mi juicio, parte de un hecho irrefutable: debido a una combinación de diversos factores, la economía internacional está caracterizada por un gran exceso de demanda por activos financieros. Lo que Ben Bernanke, ha llamado el "el trancón del ahorro"
El exceso de demanda por activos es palpable en diversos hechos. Por el lado de la oferta, Ricardo Caballero recordaba que al estallar la burbuja bursátil en Japón se esfumaron cuantiosos activos y que el proceso de reemplazarlos ha sido muy difícil y es aún incompleto. Siguiendo con la oferta, las cifras muestran que hay cierta reticencia emisora. Los gobiernos, primero, no han aumentado su colocación de títulos: como proporción del PIB, la deuda pública mundial es idéntica hoy a lo que era el caso en 1997 (75%). Segundo, por el lado de las empresas el asunto es similar: el valor de todas las acciones emitidas en el mundo ha caído 34% respecto de la cantidad de dinero en el mismo lapso.
Pero más dramático es el lado de la demanda. El alza sostenida del ahorro en China, y más recientemente en los países petroleros (medio oriente y Rusia) reflejada en su enorme superávit externo convierte a estas naciones en sustanciales demandantes de activos financieros, año tras año.
Una manifestación del problema es la demanda de Banco Centrales por reservas internacionales, pero hay más. Las empresas demandan activos para hacer de colateral en operaciones que permitan reducir sus costos financieros. Los (mal llamados) fondos de cobertura (hedge funds) para apalancar operaciones expuestas a riesgos globales. Las compañías de seguros para cubrir riesgos crecientemente internacionalizados. Los hogares, en sociedades que envejecen, para sus ya cercanos períodos de jubilación. Y así sucesivamente.
Ahora bien, con recortes importantes en la oferta inicial de papel y con los enormes incrementos en la demanda lo obvio es que el mercado se encargue de generar los incentivos necesarios para que el papel financiero se emita, ¿cierto?
Si, pero no. Si porque el proceso está claramente en marcha. No porque el proceso está en pañales todavía. Los emisores creíbles para los inversionistas institucionales importantes, siguen siendo muy pocos.
La noción de un exceso de demanda por activos explica varios hechos importantes y adicionales a los desbalances mismos: las tasas de interés reales tan bajas a lo largo y ancho del mundo (lo que Greenspan, en 2005, famosamente denominó el "conondrum" ), y el muy favorable comportamiento de los mercados bursátiles y de otros activos.
De otra parte, el concepto permite pensar que el proceso de convergencia de los desequilibrios globales no tiene que pasar ni por una crisis mundial, ni por un idílico “pacto” cambiario internacional. Al contrario, tiene una alternativa muy clara: pasar por la modernización y profundización financiera.