En la columna planteaba una medida tradicional del costo de mantener reservas: el diferencial de tasas. Esta es una medida muy primitiva y ha sido cuestionada, con mucha razón, entre otros, por Eduardo Levy Yeyati. La crítica es clara: la medida no toma en cuenta el hecho de que, al tener mas reservas, un país baja la probabilidad de sufrir una crisis cambiaria y, por ende, baja el spread de su deuda soberana. Decía Eduardo:
(...)to the extent that reserves lower the probability of a run-induced default, they reduce the spread paid on the stock of sovereign debt, adding to the marginal benefits of reserve accumulation. This paper illustrates this aspect numerically, showing that the costs of reserves, as typically measured, may have been considerably overstated.
Teniendo en cuenta este aspecto benéfico, asi como una aproximación más realista a los costos --por ejemplo, tomando en cuenta el costo de oportunidad derivado de no prepagar deuda externa con esos recursos y de no invertirlos en proyectos de mas alta rentabilidad social y financiera, David Hauner efectuó estimativos de costo neto para 100 países (incluida Colombia) en el período 1990-2004 y encontró lo siguiente:
The results suggest that a turning point has been reached in recent years: while most countries made money on their reserves during 1990–2001, most have been losing money during 2002–04.
Gráficamente:
Punto de fondo: mantener reservas ya era muy costoso en 2004 (cerca de 1% del PIB para América Latina en el umbral alto) y, sin duda, el costo ha venido subiendo entre 2004 y 2007.
¿Por qué? Porque ya en 2004 era claro que el concepto de "exceso de reservas" era pertinente y desde entonces las reservas han subido mucho más que proporcionalmente a los riesgos que buscan cubrir.
Un ejemplo: sumando las dos reglas de dedo en lo atinente a las reservas mínimas, esto es, el stock debe ser tal que cubra la suma de: 1 año meses de importación + un año de servicio de deuda, esta cifra da US$350 mil millones para China, un país con casi cuatro veces esa suma!!
4 comentarios:
Muy buen comentario, pero tengo una pregunta profesor: Qué es una regla de dedo?
Alberto,
creo que China no es un ejemplo con caracteristicas generalizables.
Este pais acumula exceso de reservas (aunque no sea optimo hacerlo) por sus problemas estructurales (sector financiero), y la "politica de subisdio" a los exportadores a traves de la tasa de cambio.
Seria interesante analizar por que los paises lationamericanos acumulan excesos de reservas. Por ejemplo, el caso Colombiano.
Gracias por los comentarios; rotabori: Perdón por la expresión!!! Es un puro anglicismo que no debería usar: rule of thumb, que significa "a ojo" en Chapinero. Las dos reglas que cito no tienen un enorme sustento conceptual, pero igual se han convertido en todo un paradigma para juzgar suficiencia o insuficiencia en materia de reservas. Anónimo: quizás no le entiendo bien: en el post cito a Brasil (que ya pasó hace rato por los US$130 mil millones en reservas, sindo que la "regla de dedo" (huy!!) sugiere que sus reservas deberían ser del orden de US$70.. De otra parte, si China tiene líos en su sector financiero, mal servicio le hace al sistema emitiendo liquidez e incentivando tomas de riesgo quizas excesivas... De acuerdo con usted en el punto muy válido de que comprarlas es un mecanismo de defender el cambio por razones estrategicas.. mi rgumento es que ello no es gratis y que, con criterios razonables, de pronto se les ha ido la mano... razon por la cual un fondo soberano luce una buiena idea.
Alberto,
gracias por la respuesta.
Mi punto es un poco diferente al que usted entendió. En el articulo argumenta con datos, que los paises estan acumulando excesos de reservas aunque esto sea costoso.
Mi pregunta es: por que? Cual es la intuicion de acumular estas reservas aunque no sea una decision optima?
En el caso de China, mi intucion es que estos se da por una politica de subsidio a los exportadores, y porque hay problemas estructurales en la parte financiera. Parte puede ser disculpa, y parte realidad. Ahora, el gobierno chino esta diciendo que no dejan flotar el yuan, hasta que no haya un mercado liquido para cubrir riesgos cambiarios...
La solucion que usted plantea en su respuesta, es que para que sea "menos malo" acumular excesos de reservas, estos paises creen fondos para invertir sus reservas en activos un poco mas riesgosos que bonos de deuda soberana-- AAA.
Yo dudo bastante de los gobiernos manejando portafolios tan grandes. El administrador a quien le rendiría cuentas? Al accionista llamado estado? Ya sabemos que esto en muchos casos no es lo mas recomendable. La burocracias tendria que ser consistentemente limpia y con intereses alineados con su respectivo pais, para que esto funcione.
Esto me lleva al punto fundamental que quería esbozar en mi comentario: por que acumular excesos de reservas? Por que lo hace Brasil, Colombia, etc? Mas que mostrar que de hecho tienen excesos de reservas, seria interesante escuchar lo que usted piensa acerca de esta tendencia en los paises latinoamericanos (entre otros paises).
Si la idea es subsidiar indirectamente a los exportadores, porque mas bien estos recursos no salen del presupuesto del gobierno? Como usted lo argumenta, distorsionar el mercado cambiario, y ademas, acumular reservas (que dan bajo rendimiento financiero) no es una política inteligente desde el punto de vista tecnico.
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